2018 年 3 月，京東金融高達(dá) 130 億的 B 輪融資的消息就 " 引爆投資圈 "，據(jù)稱領(lǐng)投的是中金、中糧等巨頭，并于 3 月底簽署法律文件、4 月完成打款，投后估值 1650 億 ~1900 億。

2018 年 7 月 12 日，京東金融正式宣布：已與中金資本、中銀投資、中信建投和中信資本等簽署了涉資 130 億的《增資協(xié)議》，9 月底之前完成打款，投后估值 1330 億。

時(shí)間拖了四五個(gè)月，估值縮水 20%，說明投資圈對京東金融存在較大分歧，即便估值降至 1330 億也只獲得部分投資人認(rèn)可。

京東金融 " 脫胎 " 始末

京東金融成立于 2013 年 10 月，年末推出的第一個(gè)產(chǎn)品屬于 " 池保理業(yè)務(wù) " 名為 " 京寶貝 "。所謂 " 池保理業(yè)務(wù) "，是指供應(yīng)商將應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓給保理商獲得資金融通。

" 京寶貝 " 的主要服務(wù)對象是京東自營業(yè)務(wù)的供應(yīng)商。例如京東欠某供應(yīng)商 100 萬，供應(yīng)商資金周轉(zhuǎn)困難，通過申請 " 京寶貝 " 可以獲得 50 萬 ~80 萬貸款，按日計(jì)息。

2014 年 10 月，京東又推出了面向開放平臺第三方供應(yīng)商的 " 京小貸 " 業(yè)務(wù)，最高額度 500 萬元，放款到京東錢包。

京東 2015 年報(bào)披露，與金融產(chǎn)品相關(guān)應(yīng)收賬款余額為 64 億元，相當(dāng)于營收的 3.5%。

2016 年 1 月，京東金融完成 A 輪融資。紅杉中國、嘉實(shí)投資、太保合共投入 66.5 億、獲得 14.26% 股權(quán)，投后估值 466.5 億。

2016 年末，與金融產(chǎn)品相關(guān)應(yīng)收賬款余額為 143 億元，相當(dāng)于營收的 5.5%。2017 年 3 月，京東金融被徹底剝離，對價(jià)為 143 億現(xiàn)金。京東不再持有任何股權(quán)，但京東金融的實(shí)際控制人仍為劉強(qiáng)東。相當(dāng)于用 143 億元買下一個(gè)內(nèi)有 143 億元的錢包。一年后這 " 錢包 " 值 1200 億！

假如國有企業(yè)一把手這么干，性質(zhì)就嚴(yán)重了。京東股東對此無動(dòng)于衷，說明 2017 年京東金融對他們而言輕如鴻毛。大洋彼岸的他們可知如今，與京東沒有股權(quán)關(guān)系的京東金融值 200 億美金，比京東的三分之一還多？

2018 年 3 月開始的 B 輪融資，7 月份最終落實(shí)全部投資者，133 億資金將于三季度結(jié)束前到賬，投前估值 1200 億。此間有投資機(jī)構(gòu)聲稱 " 京東金融市價(jià) 1200 億，8 折拿貨，按 960 估值進(jìn)場 "，但真實(shí)性無法確認(rèn)。等京東金融提交招股說明書時(shí)，才能真相大白。

曾經(jīng)是 " 溫室里的花朵 "

京東金融的支柱業(yè)務(wù)至今仍是供應(yīng)鏈金融和消費(fèi)金融。

供應(yīng)鏈金融兩大主要產(chǎn)品是 " 京寶貝 " 和 " 京小貸 "，它們的規(guī)模、成因與京東應(yīng)付賬款有 " 微妙關(guān)系 "。

2014 年 ~2017 年京東應(yīng)付賬款平均賬期分別為 41 天、44 天、52 天和 59 天。截至 2017 年末，京東應(yīng)付賬款 743 億，為 2013 年同期的 675%，年均復(fù)合增長率為 61.1%。

應(yīng)當(dāng)注意的是，京東只有在收取消費(fèi)者貨款之后、支付供應(yīng)商之前才會(huì)形成 " 應(yīng)付賬款 "。但對供應(yīng)商而言，把商品放到京東倉庫之時(shí)就已開始面臨資金壓力了。2014 年 ~2017 年京東存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為 34.8 天、36.4 天、37.6 天和 38.1 天。截至 2017 年末，京東存貨 417 億，為 2013 年同期的 653%，年均復(fù)合增長率為 59.9%。

綜上所述，截至 2017 年末，京東應(yīng)收賬款及存貨合計(jì) 1160 億，為 2013 年同期的 667%，年均復(fù)合增長率為 60.7%。

按 2017 年的平均數(shù)據(jù)，一批貨物進(jìn)入京東倉庫后 38 天才能賣完，京東確認(rèn)應(yīng)付賬款后供應(yīng)商還要等 59 天，總共要等 97 天才能收回貨款！

供應(yīng)商資金緊張與京東壓貨、壓款存在因果關(guān)系；供應(yīng)商資金張是京東供應(yīng)鏈金融增長的驅(qū)動(dòng)力；供應(yīng)商從京東貸到的錢，本質(zhì)上就是京東欠供應(yīng)商的！

截至 2015 年末，京東供應(yīng)鏈金融的服務(wù)對象已經(jīng)覆蓋了 10% 的商家。

京東消費(fèi)金融始于 2014 年 2 月上線的 " 京東白條 "。京東金融投資建議書提供了 4 個(gè)季度的白條交易金額（GMV）。其中 2015 年 Q2 的白條 GMV 達(dá)到 50 億，占同期 GMV 的 4.4%。而 2014 年 Q3 的 " 白條滲透率 " 僅為 1.5%。

2015 年 12 月的這份《投資建議書》顯示，2015 年 Q2 白條活躍用戶約為 160 萬個(gè)。平均每位活躍用戶貢獻(xiàn)了 3000 元白條交易金額，而同期京東商城活躍用戶一個(gè)季度的花銷約 950 元。可以推測：白條用戶主要是那些購買 " 大件 "3C（特別是手機(jī)）的消費(fèi)者。（摘自 2015 年 12 月《京東金融投資建議書》）

把上面這個(gè)圖表中的 " 白條季末余額 " 與 " 季末消費(fèi)者預(yù)付 " 對比，發(fā)現(xiàn)一個(gè)有意思的現(xiàn)象：客戶預(yù)付遠(yuǎn)大于白條余額。理論上講，京東不需要融資就有錢向消費(fèi)者 " 放貸 "。

" 放貸 " 為啥打引號，因?yàn)榭赡芨静恍枰刨J。

根據(jù) " 京東白條 " 業(yè)務(wù)流程，從用戶消費(fèi)之時(shí)就開始計(jì)息，但京東并沒有立即向供應(yīng)商支付貨款。假如賬期是 60 天，只要用戶在 60 天內(nèi)還清欠款，京東金融可以不出一分錢白賺利息。假如用戶 12 個(gè)月還清，京東金融也能省 2 個(gè)月的資金成本。

互聯(lián)網(wǎng)金融公司的三個(gè) " 命門 " 是獲客難、資金成本高、資產(chǎn)端缺少靠譜的項(xiàng)目。

每獲得一個(gè)注冊用戶的成本高達(dá)數(shù)百元；承諾給投資者的年化利息很少低于 12%，18%、20% 也很常見（這是互金平臺的資金成本）；收益穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)較低的項(xiàng)目哪里找？

別的不說，假設(shè)京東金融 4 億注冊用戶 300 元一個(gè)地去拉，要花 1200 億，B 輪投前估值可能就來自這道簡單的算術(shù)題。

孕育于京東生態(tài)圈中的京東金融，至少在獲客成本和資金成本方面，較其它互金公司有極大優(yōu)勢，資產(chǎn)端的風(fēng)險(xiǎn)也小得多。但壞帳率高于螞蟻金服。

假如不看拼多多與微信的寄生關(guān)系，成立第三個(gè)年頭交易金額做到 1400 億、用戶接近 3 億，這家電商真神了。

同樣，單看 2013 年底才成立京東金融也是神一樣的存在。但壓著供應(yīng)商的款向供應(yīng)商放貸，收了一部分客戶的無息預(yù)付款向另一部分客戶放貸，不立即向供應(yīng)商付款卻立即向白條用戶計(jì)息。這些都不是正大光明的商業(yè)模式，而且離開京東生態(tài)圈根本玩不轉(zhuǎn)。京東金融這株 " 溫室里的花朵 " 還是 " 妖花 "。

本文無意做任何道德評判，但 " 溫室 " 是有天花板的，京東商城規(guī)模擴(kuò)張已經(jīng)放緩，京東金融必須 " 走出去 "，這是拆分的首要原因。

個(gè)人資產(chǎn)水漲船高、200 億私募到手、有機(jī)會(huì)到 A 股 " 割菲菜 "，這是拆分的另一個(gè)重要原因。

離開 " 溫室 " 與其它互金公司一樣高成本獲客、一樣高成本融資，一樣到資產(chǎn)端尋尋覓覓 …… 京東金融能否繼續(xù) " 茁壯成長 " 有待觀察。

" 去金融化 " 只爭朝夕

2013 年 10 月京東金融成立時(shí)的定位就是 " 一站式在線投融資平臺 "，宗旨是 " 為用戶創(chuàng)造更多消費(fèi) " 以及 " 陪伴中小企業(yè)持續(xù)發(fā)展 "，其實(shí)就是消費(fèi)金融和供應(yīng)鏈金融。

2014 年 1 月提交招股文件中稱：" 我們的業(yè)務(wù)規(guī)模無疑會(huì)令我們成為互聯(lián)網(wǎng)金融的活躍參與者。我們已經(jīng)推出多種金融產(chǎn)品，包括為供應(yīng)商服務(wù)的供應(yīng)鏈金融產(chǎn)品。"

百度 " 京東金融 " 獲得的第一條結(jié)果就是 " 京東金融 _ 互聯(lián)網(wǎng)專業(yè)投資平臺 _ 風(fēng)控嚴(yán)格 _ 安全放心。"

第二條是 " 京東金融 - 中國互聯(lián)網(wǎng)金融綜合服務(wù)平臺 | 能賺閃借會(huì)花！"

第三條是已經(jīng)修正的 " 百度百科 "，上來一句 " 京東金融 " 定位為服務(wù)金融機(jī)構(gòu)的科技公司。" 但第二句便露了馬腳：已建立起十大業(yè)務(wù)板塊——企業(yè)金融、消費(fèi)金融、農(nóng)村金融、財(cái)富管理、支付、保險(xiǎn)、證券、眾籌眾創(chuàng)、金融科技、海外事業(yè)。

2015 年 12 月《投資建議書》對京東金融業(yè)務(wù)布局歸納如下：

2018 年京東金融重組為 " 個(gè)人服務(wù) " 和 " 企業(yè)服務(wù) " 兩大群組，11 個(gè)業(yè)務(wù)版塊，但其中只有 " 金融科技業(yè)務(wù)部 " 算是 " 服務(wù)金融機(jī)構(gòu) " 的部門。好比走進(jìn) "XX 科技公司大廈 "，看到各間辦公室門上掛著 "XX 金融 "、" 證券 "、" 保險(xiǎn) " 這樣的牌子，會(huì)以為進(jìn)錯(cuò)大廈了。京東金融試圖 " 去金融化 " 有兩方面的原因：

一是定位為金融公司將面臨嚴(yán)厲的監(jiān)管，并且把自己放到與強(qiáng)大的傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)競爭的位置，九死一生。再說想干金融也得有牌照呀，看看京東金融拿到什么牌照、沒拿到什么牌照。自己做不了金融機(jī)構(gòu)只能 " 服務(wù)金融機(jī)構(gòu) "。

二是估值。金融機(jī)構(gòu)估值水平遠(yuǎn)低于互聯(lián)網(wǎng)公司。以眾安在線為例，2016 年人保財(cái)險(xiǎn)已賺保費(fèi)和凈利潤分別為眾安的 84 倍和 1923 倍。眾安在線上市后，市值一度達(dá)到人保的二分之一！中國不缺巨型金融機(jī)構(gòu)，最新世界 500 強(qiáng)中有 10 家中資金融機(jī)構(gòu)，京東金融們沒來由往它們堆里扎。

因此對外宣示自己是 " 金融科技公司 "，" 為金融機(jī)構(gòu)提供技術(shù)能力 " 成為風(fēng)潮。

京東金融原本是 B2C，B 是京東金融，C 是中小企業(yè)或個(gè)人消費(fèi)者。2018 年初 CEO 陳生強(qiáng)在博鰲亞洲論壇稱，京東金融的核心商業(yè)模式是 B2B2C（中間多出來的 B 是金融機(jī)構(gòu)），盈利模式也要從資產(chǎn)方式獲利變成服務(wù)方式獲利。

將來要輸出給金融機(jī)構(gòu)的技術(shù)能力從何而來？當(dāng)然要在實(shí)際研發(fā)與運(yùn)營中逐步積累，需要真實(shí)場景下的海量經(jīng)驗(yàn)和數(shù)據(jù)。閉門造車的 " 金融科技 " 很難被金融機(jī)構(gòu)所接受。

京東金融 2017 年活躍用戶僅 1800 萬，100 多億營收主要來自消費(fèi)金融和供應(yīng)鏈金融，為金融機(jī)構(gòu)提供科技服務(wù)收入 " 上億 "，也就是 1% 左右。

截至 2018 年 3 月 31 日，支付寶已經(jīng)服務(wù)了約 8.7 億活躍用戶，其中國內(nèi)活躍用戶數(shù)已達(dá) 5.52 億。目前技術(shù)服務(wù)已經(jīng)與金融收入相當(dāng)，預(yù)計(jì) 2020 年后者將跌到 10% 左右。

相比之下，盡管京東金融從善如流，方向感和路徑都對，但起點(diǎn)低、起步晚，搞不好會(huì) " 一步趕不上、步步趕不上 "。

在京東金融分拆過程中，與投資者簽署的協(xié)議包含贖回條款。主要內(nèi)容是假如京東金融未在約定期限內(nèi)上市（Qualified IPO），需要在 180 天內(nèi)向投資者贖回股權(quán)并按年息 8% 支付利息。據(jù)悉協(xié)議規(guī)定的最后上市限期為 2020 年（未經(jīng)官方證實(shí)）。

A 股遠(yuǎn)不如香港好混，眾安的 " 金融科技 " 概念和小米的 " 互聯(lián)網(wǎng)公司 " 定位，并未被香港監(jiān)管機(jī)構(gòu)質(zhì)疑，致使部分投資者入甕，小米市盈率甚至比騰訊還高一大截。但小米想在 A 股獲得 " 互聯(lián)網(wǎng)公司 " 標(biāo)簽卻被證監(jiān)會(huì) "84 問 " 撅了回來。

2020 年，京東金融要證明自己不是金融機(jī)構(gòu)而是金融科技公司，只有拿營收結(jié)構(gòu)說話，打不了馬虎眼。2017 年才 1%，2020 年要高于 50%，難度非常大。套用一句非常俗的話——留給京東金融的時(shí)間不多了。

來源：虎嗅APP